馬雲（阿里巴巴照片）
阿里巴巴昨天在官方微博刊登創辦人馬雲致公司員工的信，明言阿里上市地點，一定要撐合夥人制度。馬雲這封信的抬頭，明明是寫「阿里人」，但一字一句針對香港的資本市場，似是向我們這個金融中心發出最後通牒，威脅香港證監會及上市委員會要不「芝麻開門」，讓阿里巴巴合夥人制度過關，要不便另投其他市場懷抱。
阿里巴巴力爭過關的所謂合夥人制度，由 20至30 名管理層組成，擁有多數董事的提名權，股東只可以有否決權，讓這班管理層可以牢牢控制董事局。以我所知，阿里巴巴與監管機構摸底，一直堅守方案，唯一願意讓步的都是一些旁枝，例如阿里巴巴股東否決合夥人提名的董事人選後，合夥人尚有多少次機會提名董事等問題，但仍未能成功說服證監會。
死撐合夥人制度 不肯就範
馬雲昨天在信中表明，「不在乎在哪裏上市，但在乎上市地方必須支持合夥人制度。」馬雲這一句，再次清楚表明「合夥人」是不可逾越的底線，一步也不能退。
我對馬雲保護自己控制權的自利心態，並不感到意外。馬雲一向鍾愛金庸武俠小說，將其融入公司管理當中，馬雲曾把公司價值濃縮成九個要點，稱之為「獨孤九劍」。馬雲自己則自比《笑傲江湖》中的風清揚，似乎他認為自己才有資格，揀選「合夥人」，傳授「獨孤九劍」真傳。
科網巨頭Google創辦人Larry Page和Sergey Brin 上市時，也透過 AB 股權以小控大，他們曾公開表示，只有AB股制度方能夠不計短期回報，投入潛力無限的創新項目。的而且確，Google 上市後，無論業務及股價表現均有驚人表現。
然而，同樣實行 AB 股的科技股 Groupon、Zynga 等，上市後股價插水，擁有多數投票權的創辦人也回天乏術。所以，鞏固創辦人權力的做法，並不是創新力的保證。我相信，Google兩名創辦人即使棄用 AB 股，也可以透過持有大股，穩奪公司管理權，投資潛力無限的創新項目。
馬雲反覆在信中提到，合夥人這種「以小控大」的做法，能抵抗各種競爭和追求短期利益的壓力。耶魯大學及史丹福大學的財務系教授的聯合研究，調查了1995 至2002 年期間AB股份的表現。他們指出，管理層利用 AB 股「以小控大」的程度越高，平均市值反而越低；反而由公司管理層持有大股，更有利公司市值，他們相信原因是「同股同權」，有更佳企業管治。
新南威爾斯大學及中文大學的財務系學者在2006 年一份研究提到，在以小控大的 AB 股權制度之下，企業要付出更大的「中介成本」，例如CEO薪酬更高，街外股東固定資產回報減少，原因是 AB 股管理層，偏向利用公司職位做自利的事，而非為股東利益服務。
缺口一開 股民將變受害人
種種研究也解釋了，為甚麼一些大型退休基金如加州公務員退休基金（CalPERS）早前已表示，考慮不再投資於設有AB股這種不平等安排的新股。
我知道，很多市場人士心繫阿里巴巴這單大生意。他們認為，只要披露清楚，投資者食得鹹魚抵得渴。他們甚至認為，香港可有條件批准阿里巴巴上市，參考俄鋁（486）禁止散戶購買新股，只是讓專業投資者投資。
我一向覺得，企業管治無分彼此，一旦開了這道缺口，相等於容許合夥人橫行香港市場。況且，市場估計阿里巴巴市值高達 8,000 億元，阿里巴巴上市後勢必晉身恒指及大摩指數成份股，強積金、盈富基金（2800）、各類港股指數基金都要自動入市掃貨，幾乎每個港人都是阿里巴巴的被動投資者。阿里巴巴合夥人制度若出現破綻，無論你我多不情願，都被迫成為潛在受害人。
如果馬雲如此珍重合夥人制度，我建議阿里巴巴無謂上市。
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